“BD热潮要退了”？
2025年下半年，医药板块步入深度调整期，资本似乎对BD交易的故事渐渐“免疫”，市场中开始弥漫“BD退潮”的论断。如果从近期政策与市场行为看，此说法并非空穴来风。
9月，美国陆续发布两项新政，一项指向研发前端的BD交易，一项目标在于打击供应链后端。两项政策叠加，给行业带来短期波动，多只医药股应声下跌。
另一重压力来自并购市场的“温差”，中国Biotech难成MNC的收购目标。今年下半年以来，MNC在全球范围内频频出手：罗氏以35亿美元收购89bio，辉瑞以73亿美元收购Metsera，诺和诺德斥资47亿美元收购Akeiro Therapeutics。相比之下，中国市场并未出现同等规模的收购案例，氛围显得有些落寞。
更值得关注的是，美国Stifel投行发布的报告显示，全球前18家制药巨头理论上可调动的并购资金高达约1.2万亿美元，即使在保守估计下也拥有5000亿美元的“弹药”。尽管资金储备充足，MNC的并购策略却趋于谨慎。
在这样的背景下，2025年的下半场，中国生物医药企业的BD能力与管线竞争力，正面临一场价值重估。
风浪渐大，行业不禁追问：所谓的“BD退潮”，究竟是版块当前面临的客观现实，还是阶段性认知偏差？日渐谨慎的MNC，其战略天平倾向何处？而对本土Biotech而言，前方是高墙，还是仍有“跳板”可寻？
退潮与否？
近期大热的BD消息，莫过于百利天恒将收到BMS高达2.5亿美元的里程碑款项。
这项合作始于2023年12月，百利天恒将自主研发的EGFR×HER3双抗ADC新药iza-bren（研发代号BL-B01D1）授权予BMS，合作模式为共同开发、共同商业化。当时，这一合作的潜在总交易额高达84亿美元，刷新了全球ADC药物单品交易的纪录 。
2024年3月，百利天恒收到8亿美元不可退还、不可抵扣的首付款，曾轰动一时。而近期这一笔真金白银的2.5亿美元，更是将BD交易推向了新阶段。
2.5亿里程碑付款到账，不仅关乎百利天恒自身的发展，也振奋了中国创新药出海的信心。正如业内分析，这一案例说明了中国创新药BD并非只拿得到首付款的交易，真正具备全球创新研发实力的资产，可以在全球市场持续兑现价值。
事实上，中国有着庞大且仍在快速增长的创新药管线作为支撑。据《中国生物经济发展报告2025》，我国创新药、在研管线数量、上市新药数量均占全球30%以上。
E药经理人进一步统计了2021年至2025年10月国产创新药在研管线的情况。从国内临床试验来看，作为管线的最前端，I期临床数量从2021年的122项激增至如今的518项，增长超过4倍。而II期临床和III期临床数量的增幅，更是分别高达超5倍和8倍。
国际多中心临床试验是衡量创新药全球竞争力的关键标尺。尽管基数相对较小，但其增长趋势同样明确。
数据来源：摩熵医药数据 E药经理人研究院整理分析
如果聚焦于2025年的月度数据，各月新增数量持续处于高位，例如8月份单月国内I期临床就高达61项，显示出研发活动依然非常活跃。
数据来源：摩熵医药数据 E药经理人研究院整理分析
因此，中国当前的创新药研发管线依旧“弹药十足”，不仅在数量庞大，而且始终保持着快速增长的势头。关键在于，能不能跑出下一个百利天恒？
从数据面上来看，2025下半年以来的BD交易从未间断，并且高价值资产的License-out依然活跃。上半年，中国医药领域的BD出海交易超过70笔。第三季度，医药版块的BD出海交易共36笔，7月、8月和9月分别为11笔、14笔、11笔。
从具体的BD交易来看，7月最受瞩目的是恒瑞医药将HRS-9821项目全球独家权利及至多11个项目的选择权许可给GSK，首付款5亿美元，潜在里程碑付款120亿美元。8到9月，维亚臻和舶望制药这两家非上市公司进行了siRNA药物的海外BD，买家分别是赛诺菲和诺华。
当时间进入10月，2025年Q4未必不会出现新的变量。数据显示，近10年（2015-2024年）全球医药BD交易Top10中，有4例发生在Q4。
值得一提的是，外部政策环境的震荡带来的波动不大。行业资深人士分析，美国一系列政策的本质是财政需求与税收策略的体现，旨在迫使药企将研发与制造回流美国以增加税基，带有明显政治作秀成分。另外，行政令草案恰恰说明了中国创新药的崛起，已经让美国感受到了威胁。
总的来说，当下管线弹药依然充足，BD温度仍旧不低，外部震荡客观存在但尚未构成威胁。
而国内对BD的认知波动，一方面在于上半年BD交易的火热，无形中拉高了投资者预期阈值。一方面在于，投资主线正从“BD为王”中抽离，市场对BD交易的认知正从“神话狂欢”回归到“理性审视”。
高墙何在？
一味唱衰BD显得悲观，但也有一些客观挑战不容忽视。
8、9月份，国内创新药海外BD仍在推进，但的确处在相对空窗期，期间创新药板块也曾出现了一定幅度回调。与此同时，大型跨国药企在其他市场不断扫货、频频进行“全盘并购”，而在国内的水花较小。
问题的关键在于，MNC对中国市场的判断是怎样的？有哪些挑战横亘在本土药企面前？
一方面，本土药企的竞争生态逐渐激烈，本土Pharma创新能力提升、全面进入BD竞技场，正在重塑竞争格局，对中小型Biotech形成强大的“虹吸效应”。
一位全球TOP药企中国BD团队负责人在一场行业会议上直言，如今国内的出海竞争已经不再是Biotech之间的游戏。本土pharma正积极打造自身的创新高地，凭借其强大的研发平台、规模化生产及成熟的商业化体系，在小分子、大分子等领域展现出更全面的平台实力与全链条能力，能够提供极具说服力的完整数据包，并且在生产和市场端给予坚实保障，这对MNC构成了巨大吸引力。
在这种情况下，Biotech在前沿领域的百花齐放显得尤为可贵，这或许是其与本土Pharma错位竞争的关键。
另一方面，Pharma与Biotech之间也在互相在“卷”，多家中国公司扎堆于同一热门靶点，在“水下”开发Me-too或Me-better药物，妥妥地在MNC面前上演了一场“集体撞车”。对于MNC来说，First-in-class永远具备议价能力，而在“红海”靶点里竞争，成本和风险极高。
更残酷的现实是，MNC的“选秀”名单正在缩短。据行业人士分析，中国创新药的BD逻辑进入一个“赢家通吃”的残酷筛选期，仅仅站在热门赛道上已经不够了，还要在热门赛道上跑得最快、姿势最漂亮，才能胜出。
PD-(L)1/VEGF 双抗赛道就是一个典型案例。三年前，康方生物与Summit就依沃西单抗达成了总金额高达50亿美元的授权合作，一举将中国PD-(L)1/VEGF双抗项目推向MNC的视野中央。随着依沃西单抗在临床研究中不断展现出卓越疗效，该赛道迅速升温，吸引超过10家本土药企纷纷布局。
今年5月，三生制药再次点燃市场，将其PD-1/VEGF双抗SSGJ-707的海外权益以高达60.5亿美元的总金额、12.5亿美元的首付款授权给辉瑞。能够在这场激烈竞争中脱颖而出，关键在于其突出的临床数据（具备“同类最佳”潜力）、显著的成本效益，以及与辉瑞肿瘤管线的深度战略契合。
彼时，国内已有21款PD-1/VEGF双抗，三生的BD显然给同类药物带来BD预期，引发市场“预告式BD”的浪潮。但从后续的市场反馈来看，这类预期还有一些仍未能兑现。
多位MNC的BD负责人表示，当前的中国是一个逐渐成熟但同质化严重的市场，对他们而言，这里已从“猎场”转变为需要精挑细选的“考场”。问题的核心并非缺乏资金或意愿，而是资产质量与战略契合度，尚未能跨越他们日益抬高的门槛。
万变不离其宗。无论热潮起落，管线的创新性、商业化潜力和战略契合度等，依旧是BD价值的核心锚点。
MNC生态位
尽管MNC对中国创新药的“采购决策”日趋审慎，但中国作为全球创新策源地的吸引力并未减弱，反而在结构上持续深化。
中国创新药管线不仅规模庞大、梯队完整，在细胞与基因治疗、肿瘤免疫等前沿领域展现出爆发力。MNC正积极探索一条更加系统化、前置化的生态参与路径。
去年9月，拜耳在浦东落地了其在亚太地区最大的共创平台“上海拜耳Co.Lab”，旨在赋能与孵化本土生物科技初创企业。
不久前，在拜耳Co.Lab开幕一周年之际，拜耳又宣布成立全球首个链接投资机构的平台——拜耳Co.Lab创投联盟（Bayer Co.Lab AdVenture），还迎来两家中国生物技术初创企业宇道生物与翱路医药加入。
彼时，拜耳处方药事业部全球业务发展与授权许可负责人Juergen表示，中国建立了一个“非常有活力的研发生态系统”，在细胞基因疗法、肿瘤治疗等前沿领域持续推进创新，学术成果转化走在前列。
拜耳这一举措，正折射出跨国药企在华“开放创新”的战略纵深，不仅是提供空间和资源，更要打通资本与全球网络，在中国加速构建一条面向全球的早期创新通路。
而最近，行业内另一则消息进一步反映出MNC的战略选择。据业内人士透露，辉瑞计划与高瓴展开基金合作，这一MNC与顶级财务资本的联姻，是MNC利用后者专业的投资眼光与广覆盖的项目网络，进行系统性扫描的布局。
不难看出，过去的跨境BD交易是在资产相对成熟时进行的一次性“买断”交易，是“摘果子”的举动。如今，MNC正通过资本纽带、孵化器平台等手段，在创新资产的更早期阶段就建立关系。
对MNC而言，这种策略具有双重价值。一方面，能够基于自身战略需求，在资产估值高企和竞争白热化之前，以更低成本锁定未来选项；另一方面，通过与研发团队的紧密互动，获取比公开资料更深入的科学与数据洞察，为后续重大BD决策构建信息优势。
如今，MNC在中国的竞争已超越单纯的产品或管线之争，升级为“生态位”的竞争。他们不再满足于扮演传统的授权交易方，而是致力于成为中国生物医药创新体系中的参与者和共建者。在项目萌芽时灌溉，在生态形成处扎根，以此在未来的全球创新格局中赢得持续的话语权。
